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Evariste Quant Research
Cofondateur & président
(Crédits photo : Adobe Stock – )
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Nous sommes entrés dans une phase de reflation mais pas encore d’inflation au sens d’une hausse des prix généralisée et pérenne. Les obligations indexées sur l’inflation offrent une protection limitée contre l’inflation. Seule une allocation d’actifs globale permettant de capter la rotation des liquidités sur toutes les grandes classes d’actif peut permettre de protéger le pouvoir d’achat d’un contrat d’assurance vie.
La crise Covid a créé les fondements d’un « grand reset » de l’inflation. La surcréation monétaire accumulée durant les confinements a permis d’éviter une grande dépression. Elle pose les fondements d’une sortie de 10 ans de sous-croissance économique de la zone Euro.
Certains analystes annoncent un effondrement du pouvoir d’achat des placements financiers du fait d’un retour d’une forte inflation. Pour eux, nous sommes au bord d’une crise systémique majeure qui pourra voir une remise en cause des monnaies fiduciaires. Les Banques Centrales ont posé les fondements d’un effondrement de la monnaie via une sur-création monétaire. Les crypto devises vont venir remplacer à terme les monnaies fiduciaires comme a commencé à le faire le bitcoin. Un nouvel ordre monétaire mondial va émerger via un nouveau Bretton Woods. La Chine pourra ainsi assoir sa suprématie face à un dollar déclinant.
Pour d’autres analystes encore plus radicaux, les collapsionistes ou les conspirationnistes, le « grand reset » est une révolution malthusienne inéluctable d’auto-régulation de l’espèce humaine face aux capacités limitées de notre planète. Les morts du Covid, les conséquences long terme des vaccins ARN, sont autant d’outils de régulation par une autorité supra-mondialiste d’une croissance mondiale devenue néfaste. Il faut se réfugier sur les actifs réels comme l’or avant le « grand effondrement » final du capitalisme et de la démocratie.
Pour beaucoup d’analystes moins catastrophistes, la crise covid pose les fondements d’une réémergence des pays occidentaux après 20 ans d’accaparement de la croissance et de l’épargne mondiale par la Chine. La remontée actuelle des prix n’est qu’un réajustement vers leurs niveaux d’équilibre long terme suite à leur effondrement lors des confinements. L’inflation nominale va monter à court terme, mais on n’est pas encore revenu à une croissance généralisée et pérenne des prix et des salaires. La remise en marche des circuits de production, la relocalisation des usines de Chine vers les pays occidentaux, le réinvestissement dans les outils de production et les infrastructures vont augmenter non seulement le PNB mais aussi sa capacité de croissance long terme. On va ainsi pouvoir revenir dans un cycle de croissance vertueuse épargne investissement-consommation- création de richesse.
La puissance du capitalisme et des démocraties reposent sur leur capacité à mobiliser une intelligence collective et non pas individuelle (despotisme éclairé) ou technocratique (démocrature) pour construire l’Histoire.
Les marchés financiers nous donnent des réponses à ces questions via la valorisation des actifs, en particulier via les obligations indexées sur l’inflation, l’or et le bitcoin et enfin les actions.
L’or et le Bitcoin sont des indicateurs majeurs pour les collapsionistes. Si le Covid et les vaccins ARN émergent comme une nouvelle « peste » sanitaire ou génétique, le taux de croissance du PNB potentiel va s’effondrer, les systèmes sociaux et monétaires vont se désagréger, la fuite vers des actifs stériles mais difficilement spoliables comme l’or ou le Bitcoin est justifiée et recommandée.
Dans les faits, on observe pour l’instant une relative stagnation du prix de l’or. Le Bitcoin a certes monté mais on peut y voir plus les manipulations d’un Elon Musk via ses fameux tweets permettant puis interdisant les achats de Tesla via le Bitcoin. Mais l’indicateur sans doute le plus important qui va contre ces « théories de l’effondrement » est certainement la hausse continue des actions.
Un autre indicateur fondamental quoique moins médiatique est l’évolution des taux réels, en particulier long terme. Il faut être un spécialiste des « temps longs » financiers pour réaliser l’aberration historique dans laquelle le monde est tombé depuis 10 ans quant au niveau des taux réels. Jamais dans toute l’histoire de l’humanité les taux réels n’ont atteint de tels niveaux négatifs.
Le graphe suivant montre la courbe des taux nominaux des obligations d’Etat Françaises comparées aux taux réels des obligations indexées sur l’inflation. On voit que les taux réels sont particulièrement négatifs sur le court terme à -5% ! C’est l’anticipation d’un fort rebond de l’inflation sur le court terme mais une inflation maitrisée sur le moyen terme.
Source : Evariste Quant Research, Bloomberg, les performances passées ne garantissent pas les performances futures.
Source : Evariste Quant Research, Bloomberg, les performances passées ne garantissent pas les performances futures.
Les obligations indexées sur l’inflation peuvent sembler être un bon moyen de se protéger contre l’inflation. De fait, leur prix de remboursement est indexé sur l’indice des prix à la consommation (hors tabac). Il faut cependant bien comprendre le fonctionnement de ces obligations. Elles offrent un coupon de facto négatif sur les cours actuels. Ceci reflète le fait que les taux réel de la BCE sont négatifs puisque l’inflation est autour de 4% alors que les taux sont encore à 0%.
De tels taux réels négatifs sont étonnants en termes historiques, en particulier pour les taux long termes. De fait, durant les 2000 ans où la monnaie était adossée à l’or, les emprunteurs payaient un taux réel positif.
Les économistes utilisent les taux réels long termes comme indicateurs du taux de croissance réel long terme de l’économie. Les taux réels actuels semblent donc valider les hypothèses de décroissance long terme tels qu’ils sont prônés par certains adeptes de la décroissance au nom de la sauvegarde de notre planète. La stagnation de 20 ans du PNB réel par habitant de l’Italie va donc dans ce sens. La génération perdue de l’Italie est-elle donc le destin de l’ensemble des populations Européennes ?
Les obligations indexées sur l’inflation permettent aussi de calculer une anticipation d’inflation sur le moyen terme. La différence de rendement entre les obligations « normales » et les obligations indexées sur l’inflation donnent une estimation du marché du taux d’inflation long terme.
La BCE a annoncé qu’elle maintiendrait une politique monétaire accommodante tant que ses anticipations moyen terme d’inflation ne seront pas autour de 2%. Ceci implique la possibilité d’avoir des « second round effects » qui vont assurer une croissance continue de la hausse des prix et non pas seulement un rattrapage violent suivant d’un retour à la déflation et à la stagnation des prix comme on l’a vu après la crise de l’Euro en 2011.
Les points morts d’inflation sont remontés suite aux politiques reflationnistes des banques centrales. Le point mort d’inflation sur 5 ans en Allemagne à 1.92% reste cependant en deçà de l’objectif de la BCE de 2%.
Source : Evariste Quant Research, Bloomberg, les performances passées ne garantissent pas les performances futures.
Source : Evariste Quant Research, Bloomberg, les performances passées ne garantissent pas les performances futures.
On trouve un certain nombre de fonds investis en obligations indexées sur l’inflation sur les plateformes d’assurance vie (AXA World Inflation et Amundi Inflation Monde). On peut aussi investir dans des ETFs indexés sur l’inflation via un compte titre (ETF Ishare).
Le graphe suivant montre la performance comparée des fonds AXA Global Inflation Bonds, Amundi Inflation Monde et de l’ETF Ishare EUR inflation linked bonds sur les 5 dernières années. Ces fonds ont surperformé les fonds obligataires classiques du fait de la hausse de l’inflation.
Source : Evariste Quant Research, Bloomberg, les performances passées ne garantissent pas les performances futures.
Source : Evariste Quant Research, Bloomberg, les performances passées ne garantissent pas les performances futures.
Quand on regarde le détail de ces fonds, on voit qu’ils ont une maturité moyenne autour de 5 ans. Ceci veut dire que si la croissance des pays occidentaux repart au détriment de la Chine dans les années qui viennent, on ne peut pas exclure des moins-values importantes même sur les obligations indexées sur l’inflation.
De fait, si le taux réel revient à son taux naturel long terme autour de 2% (taux de croissance du PNB réel long terme jusqu’à la création de l’Euro), soit une hausse de 4%. Dans un tel scénario, on peut avoir une baisse significative des obligations indexées sur l’inflation, surtout celles long terme (autour de 20% pour des obligations avec une maturité moyenne de 5 ans).
La crise Covid offre une opportunité unique à la BCE de sortir du « piège à la liquidité » de ces 10 dernières années. La Présidente Lagarde a clairement affirmé que la politique reflationniste de la BCE serait maintenue tant que les anticipations d’inflation moyen terme ne reviennent pas à leur objectif moyen terme de 2%
Dans un tel environnement, les obligations indexées sur l’inflation offrent un potentiel de protection contre un dérapage inflationniste non maitrisé des banques centrales. Cependant, nous restons méfiants sur cette classe d’actifs sur les valorisations actuelles.
C’est donc avant tout via une allocation d’actifs globale captant la rotation de la création monétaire sur toutes les classes d’actif globales qu’un investisseur peut espérer protéger son pouvoir d’achat et non pas en se réfugiant sur les fonds en obligations indexées sur l’inflation.
Cet article est adressé à titre d’information uniquement et ne constitue ni une offre de produits ou de services, ni une offre, une recommandation ou une sollicitation d’offre de fourniture de conseil ou de service d’investissement pour acheter/vendre des instruments financiers.
François d’HAUTEFEUILLE – Evariste Quant Research – Membre du Cercle des Analystes Indépendants – Ancien Gérant DWS Frankfurt – Ancien Responsable de la Gestion Structurée Amundi – Ancien Directeur département Hedge Funds Managed Accounts Deutsche Bank Londres – Diplômé ESSEC
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La question formant le titre de l’article induit une réponse de toute évidence. Or, on a la réponse en conclusion : n’y aller pas! De l’art d’écrire pour ne rien dire en somme; et de nous faire perdre du temps.
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